Options, Futures, and Other Derivatives（選擇權、期貨與其他衍生性商品）

引用

Hull, J. C. (2021). Options, Futures, and Other Derivatives (11th ed.). Pearson.

章節概要

第11版（2021年2月出版）共三十七章，書前列有全書 Business Snapshots（商業快照）和 Technical Notes（技術註釋）的目錄，書後附有術語表、DerivaGem 軟體說明、主要期貨與選擇權交易所名錄以及累積正態分佈表。Pearson 將本書描述為連結理論與實踐的教材：讀完之後，讀者不僅能理解選擇權和期貨市場如何運作，還能掌握如何為衍生性商品定價和避險，以及如何運用交易臺和風險管理中使用的模型。Global Edition 的介紹補充說，考慮到數學是許多學生學習這門課的一大難點，本書採用淺顯的語言和清晰的解釋。這一版根據當前市場狀況修訂了表格、圖表、例子和資料，並涵蓋了最新的監管和趨勢，包括隔夜指數交換和商品衍生性商品的估值。

第1–3章：Introduction（導論）；Futures Markets and Central Counterparties（期貨市場與集中結算交易對手）；Hedging Strategies Using Futures（利用期貨的避險策略）

介紹衍生性商品市場及其參與者、期貨市場的運作機制（包括集中結算交易對手在清算中的作用），以及如何用期貨進行避險。

第4–7章：Interest Rates（利率）；Determination of Forward and Futures Prices（遠期價格與期貨價格的確定）；Interest Rate Futures（利率期貨）；Swaps（交換）

基本的估值工具：利率的度量、遠期與期貨的定價、利率期貨和交換。

第8–9章：Securitization and the Financial Crisis of 2007–8（證券化與2007–08年金融危機）；XVAs（XVA）

兩章討論制度背景：證券化及其在2007–08年危機中的作用，以及 XVA，即針對場外衍生性商品的信用、融資等成本所作的估值調整。

第10–12章：Mechanics of Options Markets（選擇權市場的運作機制）；Properties of Stock Options（股票選擇權的性質）；Trading Strategies Involving Options（涉及選擇權的交易策略）

選擇權的引入依次透過選擇權市場如何運作、僅憑無套利論證即可推出的選擇權價格性質，以及把選擇權與標的資產組合起來的交易策略。

第13–15章：Binomial Trees（二項樹）；Wiener Processes and Itô's Lemma（維納過程與伊藤引理）；The Black–Scholes–Merton Model（Black–Scholes–Merton 模型）

選擇權定價的核心。二項樹給出第一個定價模型；維納過程和伊藤引理提供隨機微積分工具；隨後是 Black–Scholes–Merton 模型。

第16–18章：Employee Stock Options（僱員股票選擇權）；Options on Stock Indices and Currencies（股價指數選擇權與外匯選擇權）；Futures Options and Black's Model（期貨選擇權與Black 模型）

基本模型的應用與擴展：僱員股票選擇權、股價指數和外匯選擇權，以及用Black 模型定價的期貨選擇權。

第19–20章：The Greek Letters（希臘字母）；Volatility Smiles and Volatility Surfaces（波動率微笑與波動率曲面）

避險與模型的侷限：衡量選擇權對各項輸入變數敏感度的希臘字母，以及市場價格中觀察到的波動率微笑和波動率曲面。

第21–23章：Basic Numerical Procedures（基本數值方法）；Value at Risk and Expected Shortfall（風險值與預期損失）；Estimating Volatilities and Correlations（波動率與相關性的估計）

先介紹在沒有解析公式時用於定價的數值方法，然後轉向風險度量：風險值和預期損失，以及這些度量所需的波動率和相關性估計。

第24–26章：Credit Risk（信用風險）；Credit Derivatives（信用衍生性商品）；Exotic Options（新奇選擇權）

信用風險及用於交易和避險信用風險的衍生性商品，以及標準買權與賣權之外的各種新奇選擇權。

第27–28章：More on Models and Numerical Procedures（再論模型與數值方法）；Martingales and Measures（平賭與測度）

較高階的部分：更多的模型和數值方法，以及作為風險中性定價基礎的平賭與測度變換理論。

第29–34章：Interest Rate Derivatives: The Standard Market Models（利率衍生性商品：標準市場模型）；Convexity, Timing, and Quanto Adjustments（凸性、時間與Quanto 調整）；Equilibrium Models of the Short Rate（短期利率的均衡模型）；No-Arbitrage Models of the Short Rate（短期利率的無套利模型）；Modeling Forward Rates（遠期利率建模）；Swaps Revisited（再論交換）

六章討論利率衍生性商品：市場標準模型、收益不屬於標準形式時所需的調整、短期利率的均衡模型和無套利模型、遠期利率模型，以及對結構更復雜的交換的再討論。

第35–37章：Energy and Commodity Derivatives（能源與商品衍生性商品）；Real Options（實物選擇權）；Derivatives Mishaps and What We Can Learn from Them（衍生性商品事故及其教訓）

全書以能源與商品衍生性商品、實物選擇權（把選擇權思想應用於投資決策），以及從衍生性商品虧損事件中汲取的教訓收尾。

核心概念

第1–9章：遠期、期貨、交換與背景

• 遠期價格與期貨價格：由無套利論證確定的未來交割價格。
• 集中結算交易對手：介於交易雙方之間的清算機構。
• 交換：交換現金流的協議，例如交換固定利率與浮動利率付款。
• XVA：針對信用、融資等成本對衍生性商品所作的估值調整。

第10–20章：選擇權

• 二項樹：用於選擇權定價的資產價格變動離散模型。
• 伊藤引理：描述隨機變數的函式如何隨時間變化的法則。
• Black–Scholes–Merton 模型：為歐式選擇權定價的連續時間模型及其公式。
• 希臘字母：用於避險的選擇權價值敏感度指標（delta、gamma 等）。
• 波動率微笑與曲面：隱含波動率隨履約價和期限變化的形態。

第21–28章：數值方法、風險與高階模型

• 風險值與預期損失：衡量投資組合潛在損失的指標。
• 信用衍生性商品：收益取決於參考實體信用狀況的合約。
• 新奇選擇權：具有非標準收益或特徵的選擇權。
• 平賭與測度：風險中性定價的數學基礎。

第29–37章：利率、商品與應用

• 短期利率模型：描述短期利率如何演變的均衡模型和無套利模型。
• 遠期利率模型：針對整個遠期利率期限結構的模型。
• 實物選擇權：用選擇權定價工具評估投資決策中的靈活性。

評析

優點

• 理論與實踐並重。 Pearson 強調本書連結理論與實踐，從市場如何運作講到交易臺和風險管理中使用的模型。全書結構也體現了這一點：制度性章節（集中結算交易對手、證券化、XVA、僱員股票選擇權）與定價理論並列。
• 數學循序漸進。 Global Edition 的介紹強調為覺得數學困難的學生使用淺顯語言。目錄順序也印證了這一點：二項樹（第13章）在維納過程和伊藤引理（第14章）以及 Black–Scholes–Merton 模型（第15章）之前，平賭與測度則推遲到第28章。
• 覆蓋面廣。 三十七章涵蓋遠期、期貨、交換、選擇權、信用、利率模型、商品和實物選擇權，以及風險值和預期損失，因此本書既可用於第一門衍生性商品課程，也可用於後續專題。
• 輔助材料。 書前列出了 Business Snapshots 和 Technical Notes，書後有術語表、正態分佈表以及隨書 DerivaGem 軟體的說明。

局限

• 篇幅很長。 三十七章遠超一門課程所能涵蓋的範圍，教師和讀者必須有所取捨。
• 嚴謹性不是目標。 出版社把本書定位為面向商科、經濟學和金融工程學生的教材，並強調為覺得數學困難的讀者使用淺顯語言；需要嚴格推導隨機微積分和平賭定價的讀者，必須轉向數理金融教材。
• 市場細節會過時。 本書的價值部分取決於當前的市場慣例；Pearson 說明每一版都會修訂資料和監管內容，因此使用舊版時應謹慎，尤其是在利率基準和監管方面。

在課程中的定位

在本課程中，Hull 這本書是銜接入門衍生性商品課程與研究所數理金融著作的橋梁。Hull 本人的 Fundamentals of Futures and Options Markets 用更淺顯的語言、不借助微積分講授了大部分相同內容，更適合作為第一門課的教材；由它進階的學生，會在本書中看到同一作者的方法被擴展到隨機微積分、信用和利率模型。

其餘大多數書屬於研究所層次，也更加專門。Björk 的 Arbitrage Theory in Continuous Time、Lamberton 和 Lapeyre 的 Introduction to Stochastic Calculus Applied to Finance、Bingham 和 Kiesel 的 Risk-Neutral Valuation，以及 Musiela 和 Rutkowski 的 Martingale Methods in Financial Modelling，提供了第13–15章和第28章背後的嚴格理論。利率方面，Tuckman 和 Serrat 的 Fixed Income Securities、Veronesi 的 Fixed Income Securities、Sundaresan 的 Fixed Income Markets and Their Derivatives，以及 Rebonato 關於 LIBOR 市場模型的著作，延伸了第4–7章和第29–34章。Duffie 和 Singleton 的 Credit Risk 延伸第24–25章，Glasserman 的 Monte Carlo Methods in Financial Engineering 以及 Platen 和 Bruti-Liberati 關於帶跳隨機微分方程數值解的著作則延伸第21章和第27章。

如何使用本書

出版社把商科、經濟學、金融工程和數學科系的學生列為本書的讀者。本書適合修過金融學入門課程、掌握機率、統計和微積分基礎的讀者。

• 核心順序： 第1–7章（期貨、遠期、利率、交換），然後是第10–15章（從選擇權到 Black–Scholes–Merton 模型），再到第19–20章（希臘字母與波動率微笑）。這構成一門完整的第一門課程。
• 側重風險管理： 增加第21–25章（數值方法、風險值、波動率估計、信用）。
• 背景： 關於證券化和 XVA 的第8–9章以及關於衍生性商品事故的第37章可以單獨閱讀，適合討論課。
• 高階課程： 第26–34章討論新奇選擇權、平賭和利率模型，需要時再讀第35–36章的商品與實物選擇權。

用 DerivaGem 軟體核對計算，並觀察輸入變化時結果如何改變。數值題先手算，再用軟體確認。閱讀 Business Snapshots 以瞭解每個主題的實務背景。